ความกังวลใน Fajar ลดลง แต่ต้นทุนกดดันมากขึ้น• ผลประกอบการ 1Q26 ดีกว่าคาด ได้แรงหนุนจากอุปสงค์ในประเทศที่ยังแข็งแกร่ง และต้นทุน RCP ที่อยู่ในระดับต่ำโดย SCGP รายงานกำไรสุทธิ 1.56 พันล้านบาทใน 1Q26 (+74% y/y, +30% q/q) สูงกว่าประมาณการของเราและ Bloomberg consensus 24% และ 31% ตามลำดับ

การเติบโต y/y มาจาก ต้นทุน AOCC และ RCP ที่ลดลง แม้ว่า 1) จะมีการหยุดซ่อมบารุงโรงงาน dissolving pulp เป็นเวลา 15 วัน และ 2) มีกำไรพิเศษประมาณ 385 ล้านบาทใน 4Q25

ส่วนกำไรที่โตแข็งแกร่งเมื่อเทียบ q/q หนุนโดย ต้นทุน RCP ที่ต่ำซึ่งเป็นผลจาก lag time ประมาณ 1–2 เดือน และ ความต้องการที่เปลี่ยนมาสู่ dissolving pulp หลังจากราคาฝ้ายและไนลอนปรับตัวสูงขึ้นตามราคาน้ำมันดิบ

EBITDA รวมไตรมาสนี้อยู่ที่ 4.38 พันล้านบาท (+10% y/y, +42% q/q) สอดคล้องกับประมาณการของเรา ขณะที่ EBITDA margin อยู่ที่ 15% (เทียบกับ 12.4% ใน 1Q25 และ 10.2% ใน 4Q25)

• ความเสี่ยงในห่วงโซ่คุณค่าเพิ่มขึ้นจากความขัดแย้งในตะวันออกกลาง อย่างไรก็ตาม SCGP มีกลยุทธ์รับมือที่ชัดเจน มีการบริหารความเสี่ยงเชิงรุก ผ่านมาตรการควบคุมต้นทุน การใช้สัญญาราคาที่อิงสูตร (formula-based pricing) และกลไก ส่งผ่านต้นทุน (cost pass-through) เพื่อรักษาเสถียรภาพของอัตรากำไร พร้อมกันนี้ยังมีการ ล็อกแหล่งวัตถุดิบ (เช่น ถ่านหินที่ทำสัญญาไว้ถึงเดือนสิงหาคม 2026) การกระจายแหล่งจัดหา (diversifying sourcing) และการ ขยายกำลังการผลิตกระดาษรีไซเคิล (RCP) ในระดับโลก มีการขยายไปยังตลาดส่งออกใหม่ (โดยเฉพาะ เอเชียใต้) และการเร่งเปลี่ยนจากบรรจุภัณฑ์พลาสติกไปสู่ บรรจุภัณฑ์ฐานเส้นใย (fiber-based packaging) เพื่อเปลี่ยนความผันผวนเชิงโครงสร้างให้เป็น โอกาสการเติบโตในระยะยาว

• คาดว่ากำไรใน 2Q26F จะอ่อนตัวลง q/q จากอุปสงค์ที่ชะลอตัว และต้นทุนพลังงานที่พุ่งสูงขึ้น เราคาดว่า ต้นทุนวัตถุดิบ (feedstock costs) จะปรับเพิ่มขึ้นในระยะถัดไป โดยมีปัจจัยจาก ค่าระวางเรือและค่าขนส่ง (freight & logistics) ที่พุ่งสูงขึ้น ราคาถ่านหินที่อยู่ในแนวโน้มขาขึ้น (SCGP ให้กรอบไว้ที่ประมาณ 75–80 ดอลลาร์ต่อตัน) ขณะที่ ต้นทุน RCP (ซึ่งคิดเป็นประมาณ 70% ของต้นทุนขายทั้งหมด) คาดว่าจะทรงตัวเมื่อเทียบ q/q

• คงคำแนะนำถือ โดยปรับราคาเป้าหมายขึ้นเป็น 21 บาท (DCF) ทั้งนี้ปรับเพิ่มคาดการณ์กำไรสุทธิปี 26F ขึ้นเป็น 19%

นักวิเคราะห์ : ดุลเดช บิค : duladethbik@dbs.com : Tel. 02 857 7833