4Q68 เติบโตชะลอลง จากรายการพิเศษ
ฝ่ายวิจัยมีมุมมองเชิงลบเล็กน้อยต่อการดำเนินงาน 4Q68 จากแรงกดดันหลัก 2 ประการ ได้แก่ การถูกเรียกคืน รายได้ประกันสังคมในกลุ่มโรคซับซ้อน (RW>2) ย้อนหลังงวดปี 67 เป็นจำนวนราว 53 ล้านบาท เนื่องจากการ แปลผลโรคไม่สอดคล้องกับหลักเกณฑ์ของสำนักงานประกันสังคม และผลกระทบจากสถานการณ์ชายแดนไทยกัมพูชาที่รุนแรงขึ้นช่วงต้นเดือน ธ.ค. ที่ผ่านมา ส่งผลให้ รพ.เกษมราษฎร์ อรัญประเทศ ซึ่งทำรายได้ 30 ล้านบาท ใน 3Q68 และ 60 ล้านบาท ใน 4Q67 ต้องหยุดให้บริการราว 2 สัปดาห์ ก่อนเปิดทำการอีกครั้งช่วงปลายปี คาดการณ์กำไรสุทธิ 4Q68 อยู่ที่ 258 ล้านบาท แม้เพิ่มขึ้น 10.7%YoY แต่ลดลง 25.7%QoQ 

โดยมีรายได้ รพ. อยู่ที่ 2,932 ล้านบาท เพิ่มขึ้น 6.1%YoY จากฐานที่ต่ำมากปีก่อน เนื่องจากการปรับลดอัตรา ค่าบริการในกลุ่มโรคซับซ้อน (RW>2) เหลือเพียง 8,000 บาท/RW สำหรับงวด ก.ค. - ธ.ค. 67 ซึ่งทำให้ BCH ต้องปรับลดรายได้ในส่วนนี้ออกถึง 164 ล้านบาท ขณะที่ปี 68 อัตราค่าบริการกำหนดที่ 12,000 บาท/RW ตลอดทั้งปี ด้านรายได้ผู้ป่วยเงินสดอยู่ในทิศทางฟื้นตัวตามการระบาดของโรคตามฤดูกาล เช่น ไข้หวัดใหญ่, RSV และโรคมือเท้าปาก ซึ่งเร่งตัวขึ้นตั้งแต่ปลายไตรมาส 3 จากฝนที่มาช้ากว่าปกติ นอกจากนี้ศูนย์การแพทย์ เฉพาะทางยังเติบโตได้ดี เช่น ศูนย์ศัลยกรรมพลาสติกเกษมราษฎร์ (Kasemrad Plastic Surgery) และคลินิกเวช กรรมรังสีรักษาเกษมราษฎร์ อารีย์ (KARI) ที่เริ่มเปิดรับผู้ป่วยสิทธิบัตรทองตั้งแต่ 1 ธ.ค. 68 ทำให้ขยายฐาน ผู้ป่วยได้ทุกกลุ่ม รวมถึงรถบริการทันตกรรมเคลื่อนที่ และการรีแบรนด์ รพ.เกษมราษฏร์ปทุมธานี ตั้งแต่ปลายปี 67 ซึ่งส่งผลให้จำนวนผู้ใช้บริการเพิ่มขึ้น อีกทั้งการตรวจเชิงรุกโรคหยุดหายใจขณะหลับ (Sleep test) ในกลุ่ม ผู้ประกันตน ช่วยชดเชยรายได้ผู้ป่วยต่างชาติที่อ่อนตัวลง โดยเฉพาะจาก UAE, โอมาน และเมียนมาร์ ขณะที่ ผู้ป่วยลาว, เวียดนาม, ซาอุฯ, จีน, กลุ่มประเทศ EU ยังเติบโตดี และเริ่มมีผู้ป่วยกัมพูชาระดับพรีเมี่ยมเข้ารับ บริการที่ รพ. เกษมราษฎร์ อินเตอร์เนชั่นแนล เวียงจันทน์ แล้วประมาณ 10 กว่าราย ตั้งแต่เดือน ธ.ค. 68 แม้ สัดส่วนรายได้ยังไม่มากนัก อย่างไรก็ดีรายได้ รพ.ในไตรมาสนี้ยังลดลง 3.3%QoQ จากผลกระทบการถูกเรียก คืนรายได้ RW>2 ซึ่งเป็นรายการที่เกิดขึ้นครั้งเดียว รวมถึงสถานการณ์ชายแดนไทย-กัมพูชาดังกล่าวข้างต้น และ แรงกดดันจากฤดูกาลในเดือน ธ.ค. ที่ทำให้การเข้าใช้บริการของผู้ป่วยทั้งคนไทยและต่างชาติลดลง

ด้านอัตรากำไรขั้นตั้นคาดอยู่ที่ 25.2% ลดลงจาก 27.6% ใน 3Q68 ตามรายได้ที่ชะลอตัว แต่ยังปรับตัวดีขึ้นจาก 22.8% ใน 4Q67 ซึ่งเป็นฐานต่ำมาก ขณะที่อัตรา SG&A/Sales คาดอยู่ที่ 14.0% ลดลงจาก 15.0% ใน 4Q67 เนื่องจากไม่มีค่าใช้จ่ายพิเศษ แม้จะเพิ่มขึ้นจาก 13.0% ใน 3Q68 และในไตรมาสนี้ไม่มีสิทธิประโยชน์ทางภาษี ทำให้ ให้อัตราภาษีจ่ายเพิ่มขึ้นเป็น 22.0% จาก 20.7% ใน 4Q67 และ 20.6% ในไตรมาสก่อนหน้า

โมเมนตัมกำไร 1Q69 คาดทรงตัว YoY
ฝ่ายวิจัยคาดว่ากำไรสุทธิ 1Q69 จะทรงตัวเมื่อเทียบกับช่วงเดียวกันปีก่อน แม้ถูกกดดันจากรายได้ผู้ป่วยกัมพูชา ที่หายไปตั้งแต่กลางปี 68 จากเดิมที่มีสัดส่วนราว 2% ของรายได้ รพ. และลดลงเหลือน้อยกว่า 1% ในปัจจุบัน อีกทั้งฐานรายได้จากโรคไข้หวัดใหญ่ใน 1Q68 ที่สูงกว่าปกติ อย่างไรก็ดีคาด BCH จะได้รับแรงสนับสนุนจาก ผู้ป่วยกาตาร์ที่เพิ่มขึ้นหลังการลงนาม MOU กับสถานทูตกาตาร์ในการส่งต่อผู้ป่วยเข้ารับการรักษาเมื่อช่วงต้น ปีที่ผ่านมา ปัจจุบันเริ่มมีผู้ป่วยกาตาร์เข้ามาใช้บริการแล้ว โดยรายได้ต่อบิลอยู่ในระดับสูงจากผู้ป่วยส่วนใหญ่เข้า มารักษาโรคที่มีความซับซ้อนและค่าใช้จ่ายสูง 

หากพิจารณาผลประกอบการ QoQ คาดว่าฟื้นตัวดีขึ้นจากฐานกำไรที่ต่ำกว่าปกติใน 4Q68 แม้จะได้รับ ผลกระทบเล็กน้อยจากเดือนรอมฎอน ซึ่งปีนี้ตรงกับ 27 ก.พ.–28 มี.ค. ใกล้เคียงกับปีก่อนที่อยู่ระหว่าง 1-30 มี.ค.68 ส่งผลกระทบต่อการเดินทางและการใช้บริการของกลุ่มลูกค้าตะวันออกกลาง (Middle East) ซึ่งมีสัดส่วน รายได้ประมาณ 7% ของรายได้ รพ. ทั้งนี้คาดจะกระทบกลุ่มผู้ป่วย OPD เป็นหลัก เนื่องจากผู้ป่วยส่วนใหญ่ชะลอ การเดินทางออกนอกประเทศ ขณะที่กลุ่ม IPD ยังคงเข้ารับการรักษาตัวที่ รพ.ตามปกติ

คงน้ำหนักการลงทุน Neutral ราคาเหมาะสมปี 69 อยู่ที่ 17.00 บาท 
เพื่อสะท้อนปัจจัยกดดันข้างต้น ฝ่ายวิจัยได้ปรับลดประมาณการกำไรสุทธิปี 68 ลงมาอยู่ที่ 1,315 ล้านบาท เติบโตเพียง 2.5%YoY ภายใต้สมมติฐานรายได้ รพ.ที่ 11,890 ล้านบาท เพิ่มขึ้น 1.4%YoY แต่ยังคงประมาณ การกำไรสุทธิปี 69 ไว้ที่ 1,465 ล้านบาท เติบโต 11.4%YoY และราคาเหมาะสมปี 69 อิง DCF อยู่ที่ 17.00 บาท ซึ่งมี Upside สูงถึง 69% จากราคาหุ้นที่อ่อนตัวลงมากจากความกังวลเชิงลบหลายด้าน รวมถึงกระแสข่าวบริษัท ประกันสุขภาพที่จะยุติการขายประกันแบบเหมาจ่าย 

แม้ผลประกอบการ 4Q68 จะต่ำกว่าที่ฝ่ายวิจัยประเมินก่อนหน้าจากรายการพิเศษเรียกคืนรายได้ประกันสังคม (RW>2) และสถานการณ์ชายแดนไทย-กัมพูชา ที่รุนแรงขึ้นในช่วงเวลาดังกล่าว ทว่าปัจจุบันสถานการณ์ได้ผ่อน คลายลง และ รพ.เกษมราษฎร์ อรัญประเทศกลับมาเปิดให้บริการแล้ว ขณะเดียวกันฝ่ายวิจัยยังมีความหวังเชิง บวกต่อจำนวนผู้ป่วยกาตาร์ที่เพิ่มขึ้นตาม MOU ที่ลงนาม และโอกาสการกลับมาของผู้ป่วยรัฐสวัสดิการคูเวต (GOP) หลังทางการคูเวตได้ชำระหนี้ค่ารักษาพยาบาลที่ค้างชำระให้กับ รพ.ต่างๆ แล้วเมื่อปลายปีที่ผ่านมา โดย BCH ได้รับชำระแล้วทั้งหมด 264 ล้านบาท ช่วยลดแรงกดดันการตั้งสำรองหนี้สงสัยจะสูญ ทั้งนี้ทางการคูเวต กำลังจัดตั้งออฟฟิศประสานงานการส่งต่อผู้ป่วยมาไทย ซึ่งคาดว่าจะเห็นความคืบหน้าเร็วๆนี้ แม้ฝ่ายวิจัยยัง ไม่ได้รวมปัจจัยบวกดังกล่าวไว้ในประมาณการ แต่เชื่อว่าจะเป็นแรงขับเคลื่อนสำคัญต่อการเติบโตของ BCH ในปี 69 อย่างไรก็ตามระยะสั้นยังไม่มีปัจจัยบวกใหม่มาช่วยกระตุ้นราคาหุ้นให้ฟื้นตัวได้อย่างมีนัยฯ ผลตอบแทนจากการลงทุนจะเคลื่อนไหวใกล้เคียงกับตลาด จึงคงน้ำหนักการลงทุน “Neutral”

จัดทำโดย : ประสิทธิ์ รัตนกิจกมล CFA,CISA
นักวิเคราะห์ปัจจัยพื้นฐานด้านหลักทรัพย์
เลขทะเบียนนักวิเคราะห์: 025917

หทัยชนก มูลวงศ์
นักวิเคราะห์ปัจจัยพื้นฐานด้านตลาดทุน
เลขทะเบียนนักวิเคราะห์: 064324