โลกในมุมมองของ Value Investor 

ดร.นิเวศน์ เหมวชิรวรากร

ในช่วงเวลาประมาณ 30 ปี ที่ผมใช้ชีวิตเป็น “VI” เต็มตัวนั้น แนวทางหรือวิธีการลงทุนของผมค่อย ๆ เปลี่ยนไปเรื่อย ๆ โดยที่บางทีเราก็ไม่รู้ตัว

จากจุดเริ่มต้นเมื่อก้าวเข้าสู่การเป็น “Value Investor” หลังวิกฤติ “ต้มยำกุ้ง” ในปี 2540 ที่ชีวิตแทบจะ “ล่มสลาย” เพราะงานประจำที่มั่นคงหายไป และเงินเก็บไม่พอสนับสนุนการใช้ชีวิตที่เป็นอยู่ในขณะนั้น ผมก็ทุ่มเทศึกษา เรียนรู้ และเผยแพร่ “ความคิดใหม่ของการลงทุน” ที่เรียกว่าการลงทุนแบบเน้นคุณค่า หรือ “Value Investing” พร้อม ๆ กับการลงทุนเงินออมทั้งหมดที่มีอยู่

ในช่วงเวลานั้น ผมลงทุนด้วยการศึกษา ค้นคว้า พบผู้บริหารถ้าทำได้ เลือกหุ้นลงทุนจำนวนมาก มีการซื้อและเปลี่ยนตัวหุ้นโดยการขายเมื่อราคาขึ้นไปแล้วพอสมควรแล้วก็เข้าซื้อหุ้นตัวใหม่ที่ถูกกว่า ทั้งหมดนั้น อิงอยู่กับ “มูลค่าพื้นฐาน” และ “Margin of Safety” ของหุ้นแต่ละตัวที่ผมจะตัดสินใจว่าจะซื้อหรือขายหรือจะทำอะไรกับมัน และทุกอย่างเป็นไปด้วยความรวดเร็ว อย่างที่เรียกเป็นภาษาอังกฤษว่า “Active Investing”

คงไม่ต้องบอกว่าในช่วงเวลานั้น การซื้อ-ขายหุ้นแบบ Value ตัวเล็ก ๆ ที่กำลังฟื้นตัวและเติบโตหลังวิกฤติเศรษฐกิจนั้น ทำกำไรได้มหาศาล “เซียน” และ “เศรษฐี VI” ใหม่เกิดขึ้นทุกวัน ผลงานการลงทุนนั้นสูงลิ่ว “ระดับโลก” เหนือกว่าแม้แต่วอเร็น บัฟเฟตต์ ในช่วงเวลาหลาย ๆ ปี นักลงทุนหนุ่มสาวจำนวนมากอยากจะให้ตลาดหุ้น “เปิดทุกวัน” พวกเขามีความสุขเหมือน “เต้นระบำไปทำงาน” หลาย ๆ คนโชว์พอร์ตว่ากำไรไปกี่สิบเท่าหรือเป็นร้อยเท่าจากการลงทุนในหุ้น “หลาย ๆ เด้ง” ด้วยเงินทั้งหมดและใช้มาร์จินเต็มอัตรา

เวลาแบบนั้นในตลาดหุ้นไทยดูเหมือนจะหมดไปแล้ว อย่างน้อยในช่วง 5 หรือ 10 ปี ที่ผ่านมา เพราะเศรษฐกิจและตลาดหุ้นไทยเริ่มอิ่มตัวและแทบจะไม่โตต่อไปแล้ว การค้นหาหุ้นตัวเล็กที่จะเติบโตเร็วที่จะทำให้ราคาหุ้นปรับตัวขึ้นสูงและเร็วแบบเดิมทำได้ยากมาก ตรงกันข้าม หุ้นที่ซื้อด้วยความมั่นใจ กลับตกลงมาอย่างหนักแทบจะเป็นหายนะ นักเลือกหุ้นรวมถึง “เซียน” ไม่ว่าจะเป็นแนวไหนและรวมถึงแนว VI ขาดทุนอย่างหนักจนแทบ “หมดสภาพ” หลายคนหันไปลงทุนในต่างประเทศ

และนั่นนำมาสู่แนวความคิดการลงทุนที่ได้รับการยอมรับเพิ่มขึ้น โดยเฉพาะจากนักลงทุนที่หันไปลงทุนในตลาดหุ้นมีผลงานที่ดีกว่าตลาดไทยมาก เช่น ในตลาดหุ้นอเมริกา ตลาดหุ้นเวียดนาม หรือ ตลาดหุ้นจีน และนั่นก็คือ การลงทุนในกองทุนอิงดัชนีต่าง ๆ ที่ไม่มีการเลือกหุ้นเป็นรายตัวแต่ซื้อหุ้นทั้งหมดที่อยู่ในดัชนี ที่เรียกว่าเป็น “Passive Investing” ที่เราตัดสินใจลงทุนแล้วก็จะไม่ต้องไปทำอะไรกับมัน ปล่อยให้มันโตไปเรื่อย ๆ 

ผลงานการลงทุนในกองทุนรวมอิงดัชนีในช่วง 3-4 ปีที่ผ่านมาผมคิดว่าดีกว่าการเลือกหุ้นเองมาก แม้แต่ผมเองที่เติบโตขึ้นจากการเลือกหุ้นเองมาตลอดชีวิตก็ยังรู้สึกว่ายุคของ “Active Investing” นั้น “ยากขึ้นเรื่อย ๆ” โดยเฉพาะในตลาดหุ้นที่ก้าวหน้าขึ้นซึ่งอาจจะรวมถึงตลาดหุ้นไทยด้วย โอกาสที่จะเอาชนะ “ตลาด” มาก ๆ แบบที่เคยทำได้นั้น แทบจะหมดไปแล้ว และถ้าจะทำได้ในอนาคตก็จะต้องเป็นตลาดที่ยัง “ไม่มีประสิทธิภาพ” ดีพอ เช่นในตลาดของประเทศกำลังพัฒนาเช่น เวียดนามหรืออินเดีย เป็นต้น

และนั่นก็นำมาสู่กลยุทธ์การลงทุนอีกแนวหนึ่งที่ผมเพิ่งจะตระหนักไม่นานนักนั่นก็คือ การลงทุนแบบที่เรียกว่า “Semi-Active Investing” ซึ่งอยู่กึ่งกลางระหว่าง Active กับ Passive Investing ซึ่งก็เป็นแนวทางที่ผมใช้มานานมากแล้วแต่ไม่ได้ตระหนักว่าตนเองใช้หลักการนี้อยู่

นิยามของ Semi-Active Investing อย่างย่อที่สุดก็คือ การลงทุนระยะยาว มีการเทรดหรือเปลี่ยนแปลงตัวหุ้นน้อย หุ้นที่ลงทุนจะถูกเลือกแบบ VI คือเน้นที่มูลค่าพื้นฐานและอยู่ในกรอบหรือเกณฑ์ที่กำหนด โดยที่จะมีการเปลี่ยนแปลงตัวหุ้นที่ลงทุนเป็นครั้งคราวตามสภาวะตลาดและตัวหุ้นตามที่เห็นว่าเหมาะสม

ตัวอย่างที่ผมทำก็คือ การลงทุนในหุ้น “ซูเปอร์สต๊อก” จำนวนแค่ 6-7 ตัว แบบที่เรียกว่า “Focus Investing” ถือหุ้นยาวมาก และจะเปลี่ยนตัวหุ้นเมื่อพบว่าหุ้นหมดสภาพเป็นซูเปอร์สต๊อกไปแล้ว อาจจะเพราะว่าถูกเทคโนโลยีทำลายไปแล้ว ซึ่งโดยเฉลี่ยแล้วอาจจะถือหุ้นยาวประมาณ 6-7 ปี ขึ้นไป ซึ่งโดยวิธีนี้ ผมได้กลายเป็น “Semi-Active Investor” ไปโดยปริยาย คือใช้ชีวิตเลือกหุ้นตัวดีมาก ๆ ไม่กี่ตัว แล้วก็ติดตามไปเรื่อย ๆ ไม่ค่อยได้ทำอะไร รอให้หุ้นเติบโตไปเรื่อย ๆ และนี่ก็คือวิธีการหรือสไตล์ของบัฟเฟตต์ และดังนั้น วอเร็น บัฟเฟตต์เองก็ถือว่าเป็น Semi-Active Investor เช่นเดียวกัน

ในตลาดหุ้นเวียดนามที่ผมได้เข้าไปลงทุนมาประมาณ 10 ปีแล้วนั้น ตั้งแต่ประมาณ 4-5 ปีมาแล้วที่ผมเริ่มลงทุนเต็มที่ที่ประมาณ 30% ของความมั่งคั่งทั้งหมด ผมก็ใช้วิธี Semi-Active Investing คือเลือกหุ้นซูเปอร์สต๊อก 6-7 ตัวหลัก ๆ แล้วก็ถือไว้โดยที่แทบไม่ได้ทำอะไร ยกเว้นลงทุนเงินปันผลทบต้นกลับลงไปในหุ้นตัวเดิม ๆ 

ที่ผ่านมาผลงานการลงทุนที่เวียดนามของผมก็ต้องถือว่าไม่ได้ดีเลิศ น่าจะเรียกว่า “พอใช้” ที่ประมาณ 10% แบบทบต้น ซึ่งผมก็พอใจ เหนือสิ่งอื่นใดก็คือ ที่เวียดนามนั้น ผมไม่มีทางเลือกที่จะทำ Active Investing หรือเข้าไปทุ่มเทศึกษาหาข้อมูลและเข้าใจสภาพเศรษฐกิจ ตลาดและตัวบริษัทแบบละเอียดจริง ๆ ว่าที่จริง ในช่วง10 ปีที่ผ่านมา ผมไปเวียดนามแค่ 2-3 ครั้งเท่านั้น ดังนั้น ผลตอบแทนของผมในตลาดหุ้นเวียดนามจึงแพ้ดัชนีตลาดหุ้นเวียดนามในช่วงหลายปีมานี้

เพื่อที่จะให้เข้าใจแนวคิด Semi-Active Investing มากขึ้น ผมเองเคยเขียนบทความในคอลัมน์ “โลกในมุมมองของ Value Investor” ช่วงปลายเดือน ตุลาคม 2566 ชื่อ “ลงทุนในหุ้นท็อป 10 แห่งอนาคต” ผมได้เสนอวิธีเลือกหุ้นในตลาดเวียดนามจำนวน 10 ตัวที่ผมคิดว่าจะเป็นหุ้นที่ใหญ่ที่สุดใน 10 ปีข้างหน้า ซึ่งผมคิดว่าพอร์ตหุ้นใหญ่ที่สุด 10 ตัว นี้จะให้ผลตอบแทนที่ดีและไม่ค่อยเสี่ยงมากนัก

วิธีเลือกหุ้นนั้น ผมจะเลือกจากหุ้นที่ใหญ่ที่สุด 20 ตัวในวันนั้น โดยที่จะตัดหุ้นที่อยู่ในอุตสาหกรรมเดียวกัน เช่น แบงก์ออกให้เหลือเพียงตัวเดียว นอกจากนั้นก็ไม่เลือกหุ้นที่ขายสินค้าโภคภัณฑ์เป็นต้น โดยหุ้น 10 ตัวประกอบไปด้วยหุ้นแบงก์ใหญ่ที่สุดคือ VCB หุ้นขายอสังหาริมทรัพย์ใหญ่ที่สุดคือ VHM หุ้นขายน้ำมันใหญ่ที่สุดคือ GAS หุ้นขายนมและโยเกิร์ตใหญ่ที่สุดคือ VNM หุ้นเทคโนโลยีใหญ่สุดคือ FPT หุ้นผู้นำด้านการผลิตอาหารเช่นเนื้อสัตว์และบะหมี่สำเร็จรูปคือ MSN หุ้นขายเบียร์ใหญ่สุดคือ SAB หุ้นขายมือถือและอุปกรณ์ไฟฟ้าในบ้านใหญ่ที่สุดคือ MWG หุ้นช็อปปิ้งมอลใหญ่ที่สุดคือ VRE และสุดท้ายคือหุ้นสนามบินของเวียดนามคือ ACV

โดยที่ผมเสนอว่าเราควรถือหุ้นไปเรื่อย ๆ เป็นเวลา 10 ปีแล้วมาดูผลกัน แต่เมื่อถึงวันนี้คือวันที่ 17 มกราคม 2569 คิดเป็นเวลาประมาณ 2 ปี 2 เดือนครึ่ง หุ้น 10 ตัวดังกล่าวให้ผลตอบแทนไปแล้วประมาณกี่เปอร์เซ็นต์?

หุ้น VCB ให้ผลตอบแทนประมาณ 3% หุ้น VHM 110.9% หุ้น GAS 1% หุ้น VNM 5.2% หุ้น FPT 22.3% หุ้น MSN 30.7% หุ้น SAB -39.7% หุ้น MWG 56.4% หุ้น VRE -4.1% และหุ้น ACV 8.9% เฉลี่ยผลตอบแทนของหุ้น 10 ตัวเท่ากับ 19.4% ในเวลา 2 ปี 2 เดือน หรือเท่ากับปีละประมาณ 8.3% แบบทบต้น ซึ่งก็ถือว่าเป็นผลตอบแทนที่ดีพอใช้คือประมาณปีละ11% เมื่อคิดรวมเงินปันผลด้วย และเมื่อเทียบกับการลงทุนในตลาดหุ้นไทยที่ไม่ได้ผลตอบแทนเลยในช่วง 3 ปีที่ผ่านมา

ดัชนีตลาดหุ้นเวียดนามในช่วงเดียวกันกลับบวกถึง 74% ซึ่งถือว่าเป็นการลงทุนแบบ Passive ที่ให้ผลตอบแทนที่ยอดเยี่ยมและก็ง่ายและสบายกว่ามาก อย่างไรก็ตาม นี่อาจจะเป็นเรื่องชั่วคราว เราคงต้องมองต่อไปในอนาคต อาจจะต้องต่อไปจนครบ 10 ปีแล้วถึงจะบอกได้ว่าการลงทุนแบบไหนให้ผลตอบแทนที่ดีกว่ากันในตลาดเวียดนาม ในระหว่างนี้ เนื่องจากเป็นการลงทุนแบบ “Semi-Active” เราจึงควรที่จะพิจารณาว่าจะปรับตัวหุ้นบ้างหรือไม่ หรือจะเปลี่ยนเกณฑ์อะไรไหม เช่น ลักษณะธุรกิจของหุ้นที่เราจะเลือกเข้ามาในพอร์ตนี้ เป็นต้น

การเลือกใช้กลยุทธ์การลงทุน 3 แบบ ที่พูดถึงคือ Active, Semi-Active หรือ Passive Investing นั้น ผมคิดว่าเราควรดูว่าเรากำลังลงทุนในตลาดไหน และเรามีความรู้หรือกำลังวังชาที่จะทำงานหนักมากน้อยแค่ไหนประกอบด้วย ในสภาวะของนักลงทุนไทยในปัจจุบันนั้น ผมคิดว่าน้อยคนจะสามารถใช้การลงทุนแบบ Active ในทุกที่ที่เราไปได้ ส่วนตัวผมเองนั้น ที่ใช้ก็คือ Semi-Active เท่านั้น และต่อไปก็คงเริ่มใช้กลยุทธ์ Passive โดยเฉพาะถ้าเริ่มลงทุนใน “ตลาดหุ้นโลก” ที่พัฒนาแล้วที่ผมคิดว่าความรู้และความเข้าใจเราอยู่ “หางแถว”