ธุรกิจหลัก CVS ยังไปได้ดี...จับตา• คาดการณ์กำไรหลัก (core profit) งวด 1Q26F ไว้ที่ 8.06 พันล้านบาท เติบโต +6.5% y/y, +10.9% q/q ซึ่งการขยายตัวมาจากธุรกิจร้านสะดวกซื้อ (7-Eleven) ที่แข็งแกร่งขึ้น และการขยายสาขา CVS อย่างต่อเนื่อง รวมถึงยอดขายที่เติบโตและมาร์จิ้นที่ดีขึ้น คาดว่า 1Q26F จะมีกำไรจากอัตราแลกเปลี่ยนเล็กน้อยที่ 20 ล้านบาท ทำให้กำไรสุทธิ 1Q26F อยู่ที่ 8.08 พันล้านบาท เพิ่มขึ้น +6.5% y/y, +11.3% q/q ด้านอัตรากำไรสุทธิ (net margin) คาดว่าจะเพิ่มขึ้นเป็น 3.1% ใน 1Q26F (+10bps y/y)

หากไม่รวม CPAXT คาดกำไรสุทธิของ CVS จะอยู่ที่ 6.49 พันล้านบาท ขยายตัว +8.1% y/y, +13.4% q/q หนุนโดย การขยายสาขา และ SSSG เป็นบวก รวมถึงรายได้อื่นเพิ่มขึ้น อัตรากำไรขั้นต้นดีขึ้น สำหรับรายได้ CVS คาดไว้ที่ 120.7 พันล้านบาท เติบโต +5.9% y/y มาจากการขยายสาขา +4.6% y/y และ SSSG ประมาณ +1.5% y/y

• SSSG กลับมาเป็นบวก 1.5% y/y ใน 1Q26F เนื่องจาก สภาพอากาศเอื้ออำนวย, การใช้จ่ายก่อนการเลือกตั้ง, จำนวนนักท่องเที่ยวจีนฟื้นตัว ทำให้จำนวนลูกค้าเพิ่มเป็น 976 คน/สาขา/วัน (+1.3% y/y) และขนาดการซื้อ (Ticket size) คาดอยู่ที่ 88 บาท/บิล (ทรงตัว y/y)

• คาดว่า CPALL จะเร่งเปิดสาขาใหม่ประมาณ 200 สาขา ใน 1Q26F ทำให้จำนวนสาขารวมอยู่ที่ 16,145 สาขา ณ สิ้นเดือนมีนาคม 2026 สอดคล้องกับเป้าหมายการเปิดสาขาใหม่ที่ 700 สาขาของปีนี้

• กำไรหลัก 2Q26F คาดลดลง q/q ตามปัจจัยฤดูกาล แต่ยังเติบโตได้ y/y เราประเมินว่า ความตึงเครียดที่เพิ่มขึ้นในตะวันออกกลาง อาจเป็นความเสี่ยงขาลงต่อการบริโภคและ SSSG ใน 2Q26F รวมถึงมีต้นทุนที่อาจเกิดจากการเปิดโครงการ Happitat ภายใต้ CPAXT แต่...คาดว่า GPM ดีขึ้น y/y ในทุกธุรกิจ โดยได้รับแรงหนุนจาก product mix ที่ดีขึ้น, การตั้งสำรองสินค้าคงคลังที่ลดลง

สำหรับผลกระทบจากราคาน้ำมันที่เพิ่มขึ้น ยังอยู่ในระดับบริหารจัดการได้ โดยค่าใช้จ่ายที่เกี่ยวข้องกับน้ำมันคิดเป็น น้อยกว่า 1% ของยอดขายรวม

• เกี่ยวกับ Virtual Bank - CPALL ประกาศว่า กรรมการที่ไม่มีส่วนได้เสีย (disinterested directors จำนวน 6 คน ในกรรมการทั้งหมด 17 คน) มีมติไม่สนับสนุน ในการนำบริษัทย่อยสำคัญ 3 แห่ง ได้แก่ Counter Service Co., Ltd., Thai Smart Card Co., Ltd. และ CPAXT เข้าไปรวมอยู่ในกลุ่มธุรกิจการเงินของธนาคารดิจิทัล (virtual bank) ภายใต้ ACM Holding Company Limited หรือ ACMH (บริษัทย่อยของ CP Group)

การตัดสินใจนี้ได้รับการสนับสนุนจากคณะกรรมการตรวจสอบ สะท้อนถึงความกังวลว่า บริษัทย่อยเหล่านี้เป็นแกนหลักของ ecosystem 7-Eleven ของ CPALL โดยมีบทบาทสำคัญในการขับเคลื่อนรายได้ การมีส่วนร่วมของลูกค้า และความสามารถในการแข่งขันระยะยาว

คณะกรรมการได้เน้นถึงความเสี่ยงหลายประการที่เกี่ยวข้องกับการปรับโครงสร้างที่เสนอ ได้แก่ ความยืดหยุ่นในการดำเนินงานที่ลดลง, ความซับซ้อนด้านกฎระเบียบที่เพิ่มขึ้น, และผลกระทบในฐานะรายการที่เกี่ยวโยงกัน (related-party transaction) ภายใต้กฎของตลาดทุน นอกจากนี้ ยังมีความกังวลว่าการย้ายธุรกิจเหล่านี้ไปอยู่ภายใต้โครงสร้าง virtual bank อาจส่งผลกระทบต่อความเป็นกลางทางธุรกิจ (business neutrality) และความสัมพันธ์ทางการค้าที่มีอยู่เดิม ขณะเดียวกันยังทำให้ต้องอยู่ภายใต้การกำกับดูแลเพิ่มเติมจากหน่วยงาน เช่น ธนาคารแห่งประเทศไทย และกระทรวงการคลัง เป็นต้น

อย่างไรก็ดี แม้ว่าคณะกรรมการจะมีมุมมองเชิงลบ แต่ข้อเสนอนี้จะยังคงถูกนำเสนอให้ผู้ถือหุ้นพิจารณาในการประชุมวิสามัญผู้ถือหุ้น (EGM) ในวันที่ 29 พฤษภาคม 2026 ซึ่งจะจัดในรูปแบบอิเล็กทรอนิกส์ ดังนั้น ผลลัพธ์สุดท้ายจะขึ้นอยู่กับการอนุมัติของผู้ถือหุ้น จึงเป็นเหตุการณ์สำคัญระยะสั้นที่ต้องติดตาม

ความเห็นฝ่ายวิจัยฯ DBSVTH: การปรับโครงสร้างที่เสนออาจจะกดดัน sentiment ของราคาหุ้น เนื่องจากอาจลดความยืดหยุ่นในการดำเนินงาน และเพิ่มความซับซ้อนของโครงสร้างโดยไม่จำเป็นสำหรับ CPALL หากได้รับการอนุมัติจากผู้ถือหุ้น ในด้านการมีส่วนร่วมทางการเงิน Counter Service และ Thai Smart Card มีกำไรสุทธิประมาณ 974 ล้านบาท และ 87 ล้านบาท ในปี 2024 (ประมาณ 4.2% ของกำไร CPALL ปี 2024) ขณะที่ CPAXT มีกำไรสุทธิ 9,356 ล้านบาท ในปี 2025 (ประมาณ 18.2% ของกำไร CPALL ปี 2025 สำหรับสัดส่วนถือหุ้น 60%) ซึ่งสะท้อนถึง ความมีนัยสำคัญของสินทรัพย์เหล่านี้

ณ ขณะนี้ รายละเอียดของธุรกรรมยังไม่ชัดเจน อย่างไรก็ตาม จากมูลค่าตลาดปัจจุบันของ CPAXT ที่ประมาณ 163,000 ล้านบาท เราเชื่อว่าเงื่อนไขของดีลที่อาจจะเกิดขึ้น อาจไม่น่าสนใจ เมื่อเทียบกับการเข้าซื้อกิจการในอดีตของ CP Group ได้แก่ Makro (2013), Lotus’s (2020) (มูลค่าประมาณ 526,000 ล้านบาท) นอกจากนี้ ยังมีความเป็นไปได้ของโครงสร้างดีลแบบไม่ใช้เงินสด (non-cash transaction) ซึ่งอาจเพิ่มความกังวลด้าน valuation หุ้น ในการแลกหุ้นมากขึ้น (ถ้าเป็นแนวทางนี้)

• แนะนำซื้อสะสมเมื่อราคาอ่อนตัว...ให้ราคาเป้าหมาย 65 บาท ณ ราคาปัจจุบันมี P/E ปีนี้ที่ 14 เท่า เทียบเท่ากับ Mean-1.1SD นับว่าไม่แพง ทั้งนี้กำไรหลักเติบโตได้สม่าเสมอ เนื่องจากธุรกิจมีความ Defensive คาดการณ์กำไรหลักปี 26F-27F ขยายตัวที่ +9% ต่อปี ประมาณการ DY ที่ราคาหุ้นปัจจุบัน ไว้ที่ 3.5% และ 3.9% ตามลำดับ

นักวิเคราะห์&กลยุทธ์ : นันทิกา เวียงเพิ่ม : nantikawiang@dbs.com