"กรภัทร" แนะไทยเร่งปฏิรูปโครงสร้างตลาดทุน ใช้โอกาสในภาวะตลาดยังไม่สร้างคุณภาพ ดึงการลงทุนระยะยาวจากภายในประเทศ รัฐเร่งส่งเสริมการออม สร้างความเชื่อมั่นนักลงทุน ลดการพึ่งพาฟันด์โฟลว์จากต่างชาติ ยกบทเรียน "เกาหลีใต้" ใช้เวลา 2 ปี ปฏิรูปตลาดทุนจนเป็นหนึ่งในตลาดที่ให้ผลตอบแทนโดดเด่นที่สุดของโลก

นายกรภัทร วรเชษฐ์ ผู้ช่วยกรรมการผู้จัดการใหญ่ หัวหน้าสายงานวิจัยบริษัทหลักทรัพย์ กรุงศรี จำกัด (มหาชน) หรือ KSS โพสต์ผ่านเฟสบุ๊กส่วนตัว "จากตลาดที่ถูกลืม… สู่ตลาดที่โลกต้องมองใหม่ บทเรียน Korea และความหวังของตลาดหุ้นไทย" ว่า ปลายปี 2024 ตลาดหุ้นเกาหลีคือหนึ่งในตลาดที่นักลงทุนรู้สึกผิดหวังมากที่สุด ราคาหุ้นไม่ไปไหน Valuation ถูก แต่ไม่มีใครกล้าซื้อ คำว่า Korea Discount ไม่ได้เป็นศัพท์เชิงเทคนิคอีกต่อไป แต่มันคือความรู้สึกจริงของนักลงทุนทั่วโลก

ภาพนั้นชวนให้นึกถึงตลาดหุ้นไทยในวันนี้อย่างหลีกเลี่ยงไม่ได้ ตลาดที่ไม่ได้แพง แต่ก็ไม่มีใครมั่นใจพอ จะเข้ามาลงทุนระยะยาวหนุนมูลค่าให้ราคาสูงขึ้น คำถามเดียวกันจึงเกิดขึ้นทั้งสองประเทศ ตลาดแบบนี้ยังมีหวังหรือไม่

ในปี 2024 ทั้งเกาหลีและไทยต่างเป็นตลาดที่ underperform โลกเหมือนกัน แต่เหตุผลที่อยู่เบื้องหลังแตกต่างกันอย่างมีนัยสำคัญ

เกาหลีไม่ได้มีปัญหาที่คุณภาพบริษัท บริษัทเทคโนโลยีระดับโลกยังคงแข็งแรง กำไรไม่ได้หายไป แต่ปัญหาอยู่ที่โครงสร้างตลาดที่ไม่เอื้อต่อความเชื่อมั่น Governance อ่อน การกักมูลค่าในกลุ่ม Chaebol และการแบน short selling เป็นเวลานาน ทำให้นักลงทุนสถาบันไม่สามารถใช้กลยุทธ์ได้เต็มที่ ตลาดจึงถูก แต่ไม่น่าเชื่อถือ

ไทยกลับต่างออกไป ปัญหาหลักไม่ใช่ความเชื่อมั่นต่อกติกาเพียงอย่างเดียว แต่เป็นเรื่องการเติบโต EPS โตต่ำ Sector mix ไม่ได้อยู่ในธีมเศรษฐกิจโลก และความไม่แน่นอนเชิงนโยบายทำให้นักลงทุนไม่กล้าให้ valuation สูงขึ้น ตลาดจึงถูกตั้งคำถามว่ายังไม่ถูกพอ และยังไม่เห็นอนาคตที่ชัดเจน

สิ่งที่ทำให้เกาหลีเริ่มเปลี่ยนเส้นทาง คือการปฏิรูปตลาดทุนในช่วงที่ตลาดยังไม่ให้รางวัล เกาหลีไม่ได้รีบกลับมาเปิด short selling เพื่อเรียกความเชื่อมั่นระยะสั้น ตรงกันข้าม รัฐบาลเลือกคงการแบนไว้ก่อน พร้อมกับเดินหน้าจัดการปัญหาที่ฝังลึก สั่งสอบสวนและปรับ global investment firms ที่ทำ naked short selling อย่างจริงจัง

ขณะเดียวกัน เกาหลียังลงทุนสร้างระบบตรวจสอบแบบเข้มข้น มีการบังคับ pre-borrow check ตรวจสอบหุ้นก่อนขายแบบ real-time และยกระดับ electronic onitoring ให้หน่วยงานกำกับสามารถเห็นความผิดปกติได้ทันที นี่ไม่ใช่นโยบายเอาใจรายย่อยหรือสถาบันฝ่ายใดฝ่ายหนึ่ง แต่เป็นการวางกติกาใหม่ให้ทุกฝ่ายเล่นบนสนามเดียวกัน ซึ่งสร้างความเชื่อมั่นให้นักลงทุนภายในสูงขึ้น

เมื่อถึงปี 2025 เกาหลีจึงยกเลิก ban short selling บนระบบที่แข็งแรงกว่าที่เคยมีมา การเปิดครั้งนี้ไม่ใช่สัญลักษณ์ของเสรีภาพอย่างเดียว แต่เป็นสัญลักษณ์ของความเชื่อมั่นในกติกา ที่พร้อมจะรองรับ Foreign flow และกลยุทธ์ของนักลงทุนสถาบันภายนอกได้เต็มที่

โดยต้นปี 2025 เกาหลีเป็น 1 ใน 3 ที่มีค่า Equity Risk Premium สูงสุด 3 ตลาดแรก (เฉพาะตลาดหลักๆที่เราคุ้นเคย) ร่วมกับ ญี่ปุ่น และ ฮ่องกง แต่ก็เริ่มต้นปีด้วยแรงขายต่างชาติ ตลาด Underperformed เป็นตราประทับ “Korea Discount” ไม่จางหาย จากนั้น Tariff Shock ก็เกิดขึ้น สิ่งที่หลายคนคิดว่าจะทำให้ตลาดเกาหลีพังต่อเนื่อง กลับกลายเป็นบททดสอบสำคัญ

ตลาดไม่ได้ตอบสนองด้วยการกระตุ้นแบบตื่นตระหนก รัฐไม่ได้รีบอุ้มดัชนี แต่ปล่อยให้บริษัทที่แข็งจริงยืนด้วยตัวเอง Semiconductor และ AI supply chain ซึ่งเคยถูกมองว่าเป็นความเสี่ยงจากการพึ่งพาการส่งออก กลับถูกมองใหม่ว่าเป็น strategic supplier ที่โลกขาดไม่ได้ นอกจากนี้การเมืองหลังการเลือกตั้ง กลับกลายเป็นเสถียรภาพ และนโยบายขับเคลื่อนระรอกใหม่

ปี 2025 จึงกลายเป็นปีที่น่าสนใจอย่างยิ่ง ต่างชาติขายสุทธิหุ้นเกาหลีในระดับประมาณ 30 ถึง 40 ล้านล้านวอน ตัวเลขนี้ไม่เล็กและไม่ควรถูกมองข้าม แต่สิ่งที่สำคัญกว่าคือ ตลาดไม่ล้ม KOSPI กลับเป็นหนึ่งในตลาดที่ให้ผลตอบแทนโดดเด่นที่สุดของโลกเกือบ 70%

เหตุผลไม่ใช่เพราะเงินไหลเข้า แต่เพราะ earnings ฟื้นจริง โครงสร้างตลาดเริ่มน่าเชื่อถือ และนักลงทุนระยะยาวในประเทศเชื่อมั่น เงินในประเทศเข้ามาทำหน้าที่เป็นแกนหลักขับเคลื่อนดัชนี ตลาดเกาหลีในช่วงนี้เปลี่ยนสถานะจากตลาดที่ต้องรอ foreign flow มาเป็นตลาดที่ foreign flow กลายเป็นเพียง noise และแรงเสริม

เมื่อมองกลับมาที่ไทย ภาพสะท้อนยังค่อนข้างชัด ตลาดหุ้นไทยวันนี้ ยังมีบางมุมแอบคล้ายเกาหลีในปี 2024 นักลงทุนยังไม่เชื่อโครงสร้าง 100% ต่างชาติขายเมื่อไหร่ ตลาดอ่อนทันที Domestic capital โดยเฉพาะ Long term Funds ยังไม่แข็งพอจะพยุงตลาด ทุกฝ่ายรอ catalyst ระยะสั้นมากกว่าคาดหวังการเปลี่ยนแปลงเชิงระบบ

ดังนั้นบทเรียนจากเกาหลีให้ความหวังอย่างชัดเจน ตลาดไม่ต้องการแค่ข่าวดีระยะสั้น สิ่งที่ตลาดต้องการจริง ๆ คือกติกาที่เชื่อได้ หากไทยกล้าเดินเส้นทางปฏิรูปอย่างจริงจัง ปรับโครงสร้างตลาดก่อน มีระบบตรวจสอบ short selling ที่เข้มแข็งและเป็นธรรม ความเชื่อมั่นจะค่อยๆ สร้าง domestic capital ให้มีบทบาทเป็นแกนหลักของตลาด วันหนึ่งตลาดหุ้นไทยอาจไม่จำเป็นต้องรอเงินต่างชาติกลับมาเพื่อจะขยับขึ้นได้อีกต่อไป

แต่อย่างไรก็ดี ปัจจุบัน เห็นถึงความพยายามหลายด้านในฝั่งตลาดทุน ที่ต้องพึ่งพากำลังของตนเองก่อน ตอนนี้กำลังยกระดับ Governance ของบริษัทจดทะเบียน ซึ่งเป็นองค์ประกอบสำคัญสุดของ การขับเคลื่อน ESG การทำการศึกษาวิเคราะห์ การตรวจสอบกลไกการทำ Short Sell ที่เข็มแข็งขึ้น และการศึกษา HFT ที่น่าจะได้เห็นในระยะถัดไป ถึงข้อดี ข้อด้อย รวมถึง โครงการ Jump+ ที่บุคคลากรในตลาดทุน พยายามร่วมใจกัน ผลักดันเต็มที่ เพื่อยกคุณภาพบริษัทจดทะเบียน และมีแผนธุรกิจที่จะเติบโต ให้ได้ติดตาม

ในยามที่ตลาดยังขาดทุนภายในที่เป็นเสาหลัก ค้ำยัน น่าจะค่อยๆ สร้างความเชื่อมั่นให้ผู้ลงทุนได้ดีขึ้น ในระยะถัดไป และนี่เป็นสิ่งสำคัญที่รัฐบาลไทยทุกชุด ควรสนับสนุนการออมการลงทุนภายใน ในฐานะเส้นเลือดใหญ่ของระบบเศรษฐกิจให้แข็งแรงจาก Domestic Long Term Funds

บทเรียนจากเกาหลีไม่ได้บอกว่า ไทยต้องทำเหมือนทุกอย่าง เพราะบางบริบทแตกต่างกัน แต่บอกชัดว่า วิธีคิดสำคัญกว่าวิธีลัด เกาหลีไม่ได้ชนะเพราะโชค แต่ชนะเพราะกล้าปรับโครงสร้างในวันที่นักลงทุนยังไม่ให้คุณค่า และนั่นคือความหวังที่แท้จริงของตลาดหุ้นไทย

เฝ้ารอวันที่ตลาดทุนไทย จะเป็นแหล่งเงินออมการลงทุนระยะยาวของคนในประเทศได้อย่างมีประสิทธิ์ภาพ ยั่งยืน เติบโตไปพร้อมเศรษฐกิจไทย

มีข้อมูล ชวนคิด ณ ต้นปี 2026 ตลาดที่มี Equity Risk Premuim ( ERP ) สูงสุด 3 ตลาดแรก คือ ฮ่องกง ไทย และ จีน