**เรายังคงแนะนำ “ซื้อ” โดยมองว่าผลประกอบการยังคงเห็นการเติบโตได้อย่างต่อเนื่อง ตามการเพิ่มขึ้นของจำนวนเที่ยวบินที่เข้าออกและบินผ่านกัมพูชา จากผลดีของการท่องเที่ยวที่เติบโตดีในเวียดนาม นอกจากนี้ราคาหุ้นที่ปรับตัวลดลงทำให้ผลตอบแทนเงินปันผลปรับตัวเพิ่มขึ้นไปกว่า 7% สำหรับผลประกอบการงวด 3Q25 มีกำไรสุทธิ 128 ล้านบาท (+2%YoY,-1%QoQ) ยังเติบโตได้จากปีก่อนแม้มีการบันทึกค่าตัดจำหน่ายสินทรัพย์เข้ามากว่า 5 ล้านบาท (ถ้าไม่รวมรายการดังกล่าวกำไรปกติจะเพิ่มขึ้น 8%YoY) ส่วนการประมูลงานใหม่คาดเห็นในช่วงปลายปีนี้ ขณะที่งานสนามบินลาวยังไม่มีความคืบหน้าแต่อย่างใด **

3Q25 มีกำไรสุทธิ 128 ล้านบาท (+2%YoY,-1%QoQ)

• SAV มีกำไรสุทธิ 3Q25 ที่ 128 ล้านบาท (+2%YoY,-1%QoQ) แต่ถ้าไม่รวมพิเศษอย่างการตัดจำหน่ายสินทรัพย์ในสนามบินพนมเปญประมาณ 5 ล้านบาท และรายการพิเศษอื่นๆ จะมีกำไรปกติ 135 ล้านบาท (+8%YoY,-7%QoQ) เทียบกับปีก่อนเพิ่มขึ้นตามจำนวนเที่ยวบินในกลุ่มบินผ่าน ส่วนเทียบกับ 2Q25 เป็นผลตามฤดูกาล

• รายได้ 590 ล้านบาท (+36%YoY,+24%QoQ) แต่ส่วนหนึ่งเป็นรายได้ค่าสัมปทานหลังสนามบินพนมเปญเปิดประมาณ 140 ล้านบาท ถ้าไม่รวมรายการดังกล่าวรายได้จะอยู่ที่ 450 ล้านบาท (+4%YoY,-5%QoQ) เทียบกับปีก่อนเติบโตดีในกลุ่มบินผ่าน (Overflight) และการขึ้นลงเส้นทางระหว่างประเทศที่มีเที่ยวบินเพิ่มขึ้น 14%,10% ตามลำดับ โดยมีเที่ยวบินรวม 29,149 เที่ยวบิน (+13%YoY) ส่วนลดลงจาก 2Q25 เป็นผลกระทบตามฤดูกาล โดยมีเที่ยวบินรวมลดลง 4%QoQ

• กำไรขั้นต้น (ไม่รวมรายการพิเศษ) อยู่ที่ 41% แต่ถ้าไม่รวมรายได้จากสัมปทานจะมีกำไรขั้นต้นที่ 54% ดีขึ้นเล็กน้อยจาก52.7% ใน 3Q24 และ 2Q25 ค่าใช้จ่ายในการขายและบริหารที่ 62 ล้านบาท (-3%YoY,-2%QoQ)

• ค่าใช้จ่ายอื่นที่เป็นภาษีหัก ณ ที่จ่ายจากการจ่ายเงินปันผลจาก CATs (บริษัทย่อยของ SAV) อยู่ที่ 14 ล้านบาททรงตัวจาก 2Q25 เพราะปีนี้ CATs มีการปรับการจ่ายเงินปันผลให้มีระดับ 4 ล้านเหรียญฯ เท่ากันทุกไตรมาสแต่เพิ่มขึ้นจาก 10 ล้านบาทใน 3Q24

**4Q25 Over flight ยังดีอยู่ ส่วนงานใหม่ปลายปีนี้เริ่มประมูล **
ภาพรวมในช่วง 4Q25 ในแง่เที่ยวบินในกลุ่มบินผ่านยังคงเติบโตดี มีค่าเฉลี่ยสูงกว่า 250 เที่ยวบิน/วัน เทียบกับระดับ 229 เที่ยวบิน/วันใน 3Q25 เป็นผลจากการเข้าสู่ช่วง High Seasons ของการท่องเที่ยว รวมถึงการเติบโตของนักท่องเที่ยวจีนที่ไปยังมาเลเซียเพิ่มขึ้น ทำให้เบื้องต้นแนวโน้มผลประกอบการในช่วง 4Q25 คาดว่าจะกลับมาเติบโตได้อีกครั้งทั้งเมื่อเทียบกับ 3Q25 และ 4Q24

ความคืบหน้างานใหม่คาดการประมูลการตรวจจับสิ่งแปลกปลอมบนสนามบินของ AOT และงานอุปกรณ์บริษัทวิทยุการบินจะเปิดประมูลในช่วงปลายปีนี้ และเซ็นสัญญาได้ในช่วง 1Q26 ส่วนงานบริหารวิทยุการบินที่ลาว ล่าสุดยังคงไม่มีความชัดเจนเพิ่มแต่อย่างใด

คาดกำไรปี 25 โต 17%YoYคงคำแนะนำ “ซื้อ” เพื่อรับปันผล
จากแนวโน้ม 4Q25 ที่คาดว่าจะออกมาดีเราจึงคงประมาณการกำไรปี 25 เท่าเดิมที่ 543 ล้านบาท (+17%YoY) ส่วนคำแนะนำการลงทุน เรามองว่าราคาหุ้นมีความกังวลถึงปัญหาความขัดแย้งระหว่างไทยกับกัมพูชา แต่ ณ ราคาปัจจุบันอัตราผลตอบแทนเงินปันผลเริ่มอยู่ในระดับที่น่าสนใจ โดยเราคาดผลตอบแทนทั้งปีกว่า 7% เราจึงยังแนะนำ “ซื้อ” เช่นเดิม โดยประเมินมูลค่าเหมาะสมที่ 18.6 บาท (20XPER’26E)

Analyst: Dome Kunprayoonsawad
Registration No.10196
Email: dome.ku@pi.financial